Mengatur KPD?

oleh: Shalahuddin Haikal*)

Setelah berhari-hari dibombardir berita KPD Antaboga Delta Sekuritas yang merugikan nasabahnya sekitar Rp 2,5 triliun dan KPD Dana Prima dari PNM Investment Management, saya dikejutkan dengan judul berita rubrik Investasi harian ini edisi Jum’at 20 Maret 2009 “Bapepam-LK Harus Tegas Mengatur KPD”. Lebih mengejutkan lagi adalah rencana Bapepam-LK menerbitkan aturan mengenai kriteria investor KPD.

Dana KPD cukup luar biasa, per akhir Pebruari 2009 mencapai Rp 41 triliun! Saat pasar modal sedang bergerak naik dan memberikan keuntungan, tidak satupun investor, analis dan Manajer Investasi yang meminta pengaturan KPD. Namun setelah pasar modal turun, dan stagnant di bawah, sehingga semua investasi jadi rugi dan setelah kehabisan akal membombardir Manajer Investasi yang menerbitkan KPD tanpa hasil, kini Investor bersekutu dengan Manajer Investasi berbondong-bondong mendesak Bapepam-LK mengatur KPD. Desakan kepada Bapepam-LK untuk mengatur dan (kemudian pasti diikuti) pengawasan KPD adalah hal yang tidak bisa dan tidak biasa dilakukan oleh pengawas pasar modal di manapun di seluruh penjuru dunia.

Argumen Definisi Efek

Angka 5 Pasal 1 UU PM No 8 Tahun 1995 mengatur dengan jelas bahwa Efek adalah surat berharga, yaitu surat pengakuan utang, surat berharga komersial, saham, obligasi, tanda bukti utang, Unit Penyertaan Kontrak Investasi Kolektif, kontrak berjangka atas Efek, dan setiap derivatif dari Efek.

Oleh sebab itu kalau Bapepam-LK sampai menuruti desakan dari persekutuan Manajer Investasi & Investor untuk mengatur dan kemudian mengawasi Kontrak Pengelolaan Dana (discretionary funds), maka Bapepam-LK akan melanggar sendiri UU PM yang harus dijaganya.

Terdapat dua jenis skema pengelolaan dana: (1) kontrak investasi kolektip dan (2) kontrak pengelolaan dana. Tataran pengaturan dan pengawasan pengawas pasar modal hanya bisa dilakukan pada kontrak investasi kolektip karena memenuhi kriteria public offer.

Apa itu Kontrak Investasi?

Terdapat dua jenis skema pengelolaan dana: (1) Kontrak Investasi Kolektip, dalam tataran akademi dikenal sebagai mutual funds atau reksadana dan (2) Kontrak Pengelolaan Dana dikenal sebagai discretionary funds.

Argumen Offer and Sale

Undang-undang pasar modal dimanapun didunia termasuk di Indonesia mengatur dengan jelas definisi offer and sale. Setiap offer yang memenuhi kriteria public offer hanya dapat dilakukan setelah pengawas pasar modal memberikan pernyataan efektip atas pernyataan pendaftaran yang dilakukan oleh pihak yang hendak melakukan offer. Penyampaian dokumen pernyataan pendaftaran merupakan initial mandatory disclosures, yang biasanya tergantung instrumennya diikuti dengan kewajiban pencatatan efek hasil offer.

Oleh karena itu sejalan dengan IOSCO Directives, UU Pasar Modal No 8 Tahun 1995 mendefinisikan offer and sale yang memenuhi kriteria penawaran umum (public offer). Pada angka 15 pasal 1 UU tersebut diatur dengan sangat jelas mengenai hal ini. Siapa saja yang terkena ketentuan ini.

Bahkan perusahaan non publik yang dengan berjalannya waktu saham-sahamnya menjadi dimiliki sekurang-kurangnya oleh 300 (tiga ratus) pemegang saham dan memiliki modal disetor sekurang – kurangnya Rp 3.000.000.000,00 (tiga miliar rupiah) termasuk salah satu yang berubah statusnya menjadi perusahaan publik dan seketika terkena kewajiban untuk menyampaikan pernyataan pendaftaran dan statusnya menjadi perusahaan publik.

Definisi public offer dalam Undang-Undang ini meliputi penawaran Efek oleh Emiten yang dilakukan dalam wilayah Republik Indonesia atau kepada warga negara Indonesia dengan (1) menggunakan media massa atau (2) ditawarkan kepada lebih dari 100 (seratus) Pihak atau (3) telah dijual kepada lebih dari 50 (lima puluh) Pihak (4) dalam batas nilai tertentu serta (5) dalam batas waktu tertentu.

Penawaran Efek kepada lebih dari 100 (seratus) Pihak tersebut tidak dikaitkan dengan apakah penawaran tersebut diikuti dengan pembelian Efek atau tidak, jadi yang terpenting, sudah nyata-nyata dilakukan penawaran kepada lebih dari 100 (seratus) pihak, baik diikuti dengan penjualan atau tidak.

Sedangkan penjualan Efek kepada lebih dari 50 (lima puluh) Pihak tersebut lebih ditekankan kepada realisasi penjualan Efek dimaksud tanpa memperhatikan apakah penjualan tersebut dilakukan melalui penawaran atau tidak.

Sedangkan yang dimaksud dengan “media massa” dalam penjelasan angka ini adalah surat kabar, majalah, film, televisi, radio, dan media elektronik lainnya, serta surat, brosur dan barang cetak lain yang dibagikan kepada lebih dari 100 (seratus) Pihak.

Jumlah 100 (seratus) Pihak dalam penawaran Efek dan 50 (lima puluh) Pihak dalam penjualan Efek sebagaimana dimaksud dalam angka ini dapat berubah sesuai dengan perkembangan Pasar Modal. Perubahan tersebut ditetapkan lebih lanjut oleh Bapepam-LK.

Jadi jika ada MI yang menawarkan KPD-nya kepada lebih 100 pihak, dan misalnya KPD tersebut tidak laku satupun, maka penawaran ini sudah masuk kriteria public offer. Sebaliknya Manajer Investasi hanya menawarkan kepada 50 orang dan terjual habis, kemudian salah satu pembelinya menjual kembali kepada Manajer Investasi dan kemudian Manajer Investasi menjual kembali pada pembeli baru, maka per definisi offer and sale, KPD tersebut telah dijual kepada lebih dari 50 pihak dan oleh karenanya masuk kedalam kriteria public offer. Jika salah satu saja, apa lagi ketiga kriteria terpenuhi, maka Manajer Investasi harus menyampaikan pernyataan pendaftaran kepada Bapepam-LK.

Penawaran yang tidak termasuk dalam definisi offer and sale otomatis akan masuk ke wilayah private placement.

Terdapat 5 pengecualian terhadap definisi Penawaran Umum, yakni: (1) penawaran Efek yang bersifat utang yang jatuh temponya kurang dari 1 tahun; (2) penerbitan sertifikat deposito oleh Bank; (3) penerbitan polis asuransi oleh perusahaan asuransi; (4) penawaran Efek yang diterbitkan dan dijamin Pemerintah Indonesia; atau (5) penawaran Efek lain yang ditetapkan oleh Bapepam-LK.

Lucu Tapi Tragis atau Tragis Tapi Lucu?

Jika KPD dipaksakan harus diatur dan diawasi oleh Bapepam-LK, maka Slamet yang hendak membuka warung bebek goreng dan mengajak 5 kawannya menjadi kongsi juga harus diatur dan diawasi.

Sebelum Manajer Investasi, analis dan investor meneruskan mendesak Bapepam-LK untuk mengatur dan mengawasi KPD, sebaiknya introspeksi dulu. Apakah KPD yang dimaksud memenuhi atau tidak kriteria offer and sale. Jika memenuhi, misalnya KPD-nya ternyata pernah dimiliki oleh 51 orang atau pernah ditawarkan kepada lebih dari 100 orang, dapat dipastikan Manajer Investasi yang menerbitkannya telah melakukan tindak pidana pasar modal. Untuk kasus yang demikian Bapepam-LK tidak boleh ragu-ragu untuk mengusut, menyidik dan menyeretnya ke meja hijau atas dakwaan pelanggaran pasar modal.

Bapepam-LK juga perlu tahu diri dengan tidak menerbitkan peraturan mengenai kriteria investor yang boleh berinvestasi pada KPD. Ini analoginya mengatur calon penumpang bis kota yang menunggu metromini di tempat bertanda dilarang berhenti. Jika Bapepam-LK sampai benar-benar menerbitkan ketentuan mengenai kriteria investor KPD, hanya satu kata yang paling tepat ditujukan kepada Bapepam-LK: keterlaluan bodohnya! Nasehat saya kepada Bapepam-LK, stay away dari KPD dan jangan hiraukan desakan Manajer (karbitan) Investasi dan so-called Analis serta Investor yang rakus tapi penakut (mau untung gedhe saja tapi ogah rugi).

Salam!

Resume Kriteria Offer and Sale

Kriteria	Public		Private
	Offer	Sale	Offer	Sale
Jumlah	> 100	> 50	<>	≤ 50
Media massa	Ya		Tidak
Batas Waktu Tertentu	Ya		Tidak
Nilai Tertentu	Ya		Tidak
Tidak Terkena Ketentuan Offer and Sale
Efek	Berumur kurang dari satu tahun
Bank	Penerbitan Sertifikat Deposito
Asuransi	Penerbitan Sertifikat Deposito
Negara	Yang diterbitkan atau dijamin oleh Negara

---

*) alumni FRG-EUR, faculty member FEUI, Depok

Pra RUPS: Mencermati Laporan Keuangan Emiten

Oleh: Shalahuddin Haikal*)

Selama bulan Maret kemarin, publikasi laporan keuangan perusahan publik bertebaran pada beberapa harian berperedaran nasional. Setelah ritual ini usai, April hingga Juni adalah musim RUPS. Salah satu agenda RUPS adalah pemberian acquit de charges (pelepasan tanggungjawab) atas pelaksanaan kepengurusan dan kepengawasan Perusahaan selama periode laporan keuangan. Sebelum acquit de charges, manajemen akan memaparkan laporan keuangan perusahaan. Sambil menunggu musim RUPS tiba, para pemegang saham perlu menganalisa kinerja keuangan perusahaan.

Nilai Informasi Laporan Keuangan Publikasian?

Laporan keuangan adalah kinerja perusahaan selama satu tahun buku yang dinyatakan dalam bentuk angka. Yang dipublikasi di media adalah laporan keuangan shortform berupa Neraca, Laporan Rugi Laba dan Laporan Perubahan Ekuitas yang kesemuanya berbasis accrual. Pemegang saham jangan buru-buru girang jika laporan rugi laba menunjukkan peningkatan laba bersih dibandingkan periode sebelumnya. Konsep accrual dan metoda penyisihan piutang tidak tertagih, menjadikan laba bersih pada laporan keuangan bersifat artificial. Pada perusahaan cash intensive, yang 100% pelanggannya bertransaksi secara tunai, misalnya operator jalan tol; usaha ritel, idealnya laba bersih sama dengan nilai kas yang diperoleh. Karena volatilitas nilai tukar valuta, maka perusahaan dengan pendapatan; biaya dan beban utangnya dalam valuta asing tetapi laporan keuangannya dalam Rupiah, Perhitungan Rugi Labanya terlebih dulu harus melalui proses translasi valuta asing ke dalam rupiah. Saat rupiah melemah, perhitungan rugi laba bisa overstated, tetapi saat rupiah menguat justru perhitungan rugi laba onderstated. Neraca dan laporan rugi laba bukan tidak penting, tetapi karena sifat-sifatnya, informasi yang didapat menjadi tidak riil, Bapepam-LK perlu mempertimbangkan Peraturan X.K.2 tentang Kewajiban Penyampaian Laporan Keuangan Berkala, dengan mewajibkan publikasi Laporan Arus Kas mendampingi Neraca dan Laporan Rugi Laba.

Mengapa Laporan Arus Kas?

Laporan Arus Kas Tak Pernah Bohong! Pada RUPS akan disajikan presentasi memukau dengan kecanggihan animasi presentasi; goodies bag, berisikan suvenir dan annual report yang dikemas secara mewah. Secara ketentuan, annual report seharusnya dibagikan h-14 sebelum RUPS, tetapi pada prakteknya, 100% emiten membagikan pada hari H. Annual report yang berisikan laporan kinerja Manajemen oleh Manajemen dan laporan kepengawasan oleh Dewan Komisaris disajikan dalam bahasa eufisme. Jangan terpukau dengan hal-hal artificial yang disajikan pada RUPS, agar tidak menjadi lame duck pada saat RUPS, sebelum datang ke RUPS, seyogyanya laporan keuangan dalam bentuk longform yang bisa diunduh pada situs Bursa Efek Indonesia (www.idx.co.id) mulai dianalisa.

Analisa laporan keuangan auditan dapat dilakukan dengan analisa horisontal untuk melihat pertumbuhan dari tahun sebelumnya dan analisa vertikal untuk melihat beberapa rasio seperti rasio likuiditas, profitabilitas dan efisiensi. Aksioma pertama manajemen keuangan adalah cash is the king, karenanya ukuran keberhasilan manajemen selama 1 periode laporan keuangan adalah berapa banyak nilai tambah, berupa tambahan saldo Kas & Setara Kas yang dihasilkan oleh manajemen. Jika saldo Kas dan Setara Kas pada Neraca menurun dibandingkan tahun sebelumnya, berarti selama periode kepengurusan, manajemen tidak memberikan nilai tambah tetapi malah menggerogoti perusahaan. Menganalisa Laporan Arus Kas akan memberikan informasi penyebab penurunan atau kenaikan pada saldo Kas & Setara Kas. Selain itu, Laporan Arus Kas juga merupakan petunjuk dan penduga terhadap ada tidaknya agent-principal problem pada pengelolaan perusahaan. Agent-Principal problem adalah benturan kepentingan antara agent (dalam hal ini manajemen) dengan pemegang saham (principal). Agent-Principal problem dapat mengambil banyak bentuk dan wajah mulai dari yang paling halus sampai dengan yang paling kasar.

Laporan arus kas terdiri dari Arus Kas Operasi; Arus Kas Investasi dan Arus Kas Pembiayaan. Hasil penjumlahan ketiganya harus menambah Saldo Kas Awal Tahun sebagai Saldo Kas Akhir Tahun yang kemudian akan dipindahkan ke neraca sebagai Kas & Setara Kas. Arus Kas Investasi hampir selalu bernilai negative karena merupakan pengeluaran belanja modal perusahaan. Arus Kas Pembiayaan selalu bernilai positip karena merupakan aktifitas pembiayaan (utang bank, penerbitan/pelunasan obligasi, pembayaran dividen dll).

Tabel Siklus Kas, akan mempermudah analisa Arus Kas Operasi. Tambahkan informasi keuangan yang berasal dari neraca dan laporan rugi laba yakni: (1) inventory processing period (jumlah hari yang dibutuhkan persediaan untuk menjadi barang jadi) dan (2) average collection period (jumlah hari yang dibutuhkan untuk menagih piutang dagang) sebagai Siklus Operasi. Siklus Operasi menyatakan berapa hari dibutuhkan sejak perusahaan memesan bahan baku sampai dengan tertagihnya piutang dagang. Setelah Siklus Operasi didapat, diperlukan satu informasi keuangan lain, yakni (3) payable payment period (jumlah hari pembayaran utang dagang oleh Perusahaan). Mengurangkan informasi ini pada Siklus Operasi akan menghasilkan Siklus Kas Operasi. Dari tabel Siklus Kas Operasi, jumlah hari yang dibutuhkan perusahaan untuk menghasilkan kas dari aktivitas revenue-producing-nya dapat dengan mudah diketahui. Kas merupakan darah keberlanjutan usaha perusahaan, jika benar manajemen bekerja hanya untuk kepentingan pemegang saham, payable payment period harus lebih besar dari siklus operasi.

Sebaliknya jika Siklus Operasi lebih besar dari payable payment period, sudah pasti aktifitas revenue-producing perusahaan tersebut akan berdarah-darah dan akibatnya Arus Kas Operasi akan menjadi negatip. Pada perbankan, proses ini disebut matching & gapping sumber dana dengan penggunaan dana. Ketidaksesuaian sumber dana dengan penggunaan dana langsung berakibat insolvency. Pembayaran utang dagang yang lebih cepat dari Siklus Operasi harus dilihat dari konteks zero-sum game. Pemasok bahan baku diuntungkan karena menerima pembayaran lebih cepat, perusahaan dirugikan karena harus mencari sumber pembiayaan tambahan. Pada kondisi perekonomian yang serba tidak pasti seperti saat sekarang, jika manajemen perusahaan malah menambah Persediaan, apapun alasannya, tidak dapat diterima. Dapat dilihat terjadi upaya sistematis menguntungkan pemasok. Sangat boleh jadi yang menjadi pemasok perusahaan yang saham-sahamnya anda miliki, dimiliki oleh Manajemen perusahaan! Hanya ada satu kesimpulan: menguntungkan pemasok, merugikan perusahaan. Karena saham adalah residual claimant, bottom line-nya merugikan pemegang saham. Kondisi seperti inilah yang disebut agent-principal problem.

Kalau aktifitas revenue-producing-nya sudah berdarah-darah dan arus kas operasi sudah negatip sehingga Kas Akhir Periode turun dan mengurangi Kas Awal Periode, sudah pasti akun Kas dan Setara Kas pada Neraca akan turun. Jika sudah demikian, keputusan akhir ada pada tangan pemegang saham, segera menjualnya sebelum orang lain menyadarinya atau karena kecintaan pada perusahaan, pada RUPS, para pemegang saham perlu bertanya kepada manajemen perusahaan: nilai tambah apa yang anda berikan kepada Perusahaan?

Salam!

---

*) alumnus FRG-EUR, berhikmat sebagai faculty member FEUI, Depok.

Spin-Off:

Go Public tanpa Pernyataan Pendaftaran?

Oleh: Shalahuddin Haikal*)

Mohon maaf sebelumnya, saya termasuk orang yang “kurang percaya” dengan iktikad suatu perusahaan go public. Logika yang mendasarinya adalah logika ekonomi, manusia yang ditakdirkan tamak akan menghendaki menguasai komoditi sebanyak-banyaknya. Perhatikan kurva demand, slope (kemiringan) nya selalu negatip, artinya jika harganya makin murah maka saya menghendaki komoditi tersebut sebanyak-banyaknya. Setelah menjadi perusahaan publik-pun, manajemen perusahan akan bertindak “at the best interest of controlling shareholders”.

Cara Pandang Pemegang Saham Pengendali

Going public adalah pintu terakhir pembiayaan perusahaan, setelah pintu debt financing (utang bank atau menerbitkan obligasi) tertutup karena leverage ratio perusahaan sudah pada tahap membahayakan atau pemilik perusahaan tidak cukup yakin dengan prospek perusahaannya. Penawaran umum saham merupakan pintu terakhir karena dengan melaksanakannya maka kepemilikan saham oleh pemegang saham lama akan terdilusi.

Karenanya pula saya memandang upaya perlindungan investor, dalam hal ini pemegang saham publik (baca: pemegang saham minoritas) dengan skeptis. Di mata pemegang saham mayoritas, terminologi investor sendiri mengundang kecurigaan. Investor yang berarti orang yang melakukan investasi atas kelebihan dana yang dimiliki. Aktifitas investasi memiliki antonym divestasi. Investor akan berinvestasi saat harga efek undervalued dan menjual saat overvalued. Investor datang dan pergi, sehingga pemegang saham pengendali akan memandang investor sebagai free rider.

Dengan cara pandang pemegang saham pengendali seperti ini, sehebat apapun Undang-Undang Perseroan Terbatas (UUPT), tidak akan pernah berhasil melindungi investor. UUPT merupakan undang-undang yang mengatur tata kelola perusahaan dalam hubungannya dengan pemegang saham, tanggung jawab direksi, pelaporan kinerja dll. Karena pertemuan perusahaan dengan investor terjadi di pasar modal, maka sudah seharusnyalah UU Pasar Modal mengisi kekurangan UUPT dalam hal perlindungan investor. Bapepam sebagai pengadministrasi UU Pasar Modal harus bertindak sebagai pelindung investor. Bapepam harus menjalankan fungsi sebagai “investor’s advocate”.

Investasi atau Divestasi

Terdapat banyak pendapat tentang dividen policy. Belum satupun pendapat tentang dividen policy yang diterima sebagai teori, semuanya masih menjadi diskursus. Investor memiliki potensi pendapatan dari 2 sumber, yakni capital gain dan atau dividen. Sebaliknya konsep sustainable growth rate (SGR) telah diterima sebagai teori. SGR menjelaskan angka pertumbuhan minimum yang dapat dicapai perusahaan tanpa mengubah struktur keuangan. SGR merupakan formula yang berbanding lurus dengan besaran laba ditahan dan return on equity (nisbah laba terhadap ekuitas). Artinya makin besar laba ditahan akan makin besar juga SGR sehingga potensi pertumbuhan perusahaan akan semakin besar juga. Hasil akhirnya adalah nilai saham akan terapresiasi. Apresiasi nilai saham akan menyebabkan harga saham menjadi undervalue. Undervaluenya saham akan mendongkrak harga saham. Hasil akhirnya adalah investor akan menikmati capital gain. Pertumbuhan yang bertumpu pada pembiayaan eksternal akan merubah struktur keuangan perusahaan. Adalah benar, bahwa pembiayaan perusahaan tidak bisa dilakukan pada satu ekstrim: 100% pembiayaan internal atau 100% pembiayaan eksternal. Pembiayaan perusahaan dilakukan dengan mengkombinasi keduanya.

Laba dibagikan sebagai dividen dapat mengambil 2 bentuk, dividen tunai atau dividen saham. Membagikan dividen saham tidak akan menimbulkan dilusi karena dibagikan sesuai dengan kepemilikan saham masing-masing pemegang saham. Membagikan dividen saham mengindikasikan perusahaan tidak memiliki kas. Proses akuntansi yang dilakukan hanya mengkapitalisasi laba ditahan menjadi saham. Dipandang dari konsep SGR, kita bisa bayangkan perusahaan yang membagikan dividen saham sebagai perusahaan yang tidak memiliki cukup uang kas dan leverage ratio-nya cenderung membahayakan.

Karenanya saya memandang peraturan BEJ yang mewajibkan setidak-tidaknya sekali dalam tiga tahun, listed company harus membagikan dividen sebagai peraturan yang kontra produktif. Peraturan ini ternyata telah dimanfaatkan dengan lihai oleh satu listed company dengan membagikan dividend in kind.

Masih minimnya upaya edukasi investor menyebabkan investor tidak terlalu paham dengan hak-haknya. Setiap kali perusahaan mendistribusikan sesuatu yang memiliki “nilai” dipandang sebagai keberhasilan perusahaan. Saham bonus, misalnya! Saham bonus merupakan kapitalisasi agio. Agio adalah selisih harga perdana dengan nilai nominal yang telah dibayar pemegang saham publik saat IPO. Lucunya semua pemegang saham (termasuk pemegang saham pendiri yang tidak membeli dengan harga diatas nilai nominal saham di IPO) mendapat pembagian saham bonus.

Dividen Saham Anak Perusahaan

Kini muncul modus baru go public tanpa harus menyampaikan Pernyataan Pendaftaran ke Bapepam, tanpa harus mendapat Pernyataan Efektif dari Bapepam, tanpa harus mencatatkan saham-saham tersebut di bursa efek! Modus ini akan dijalankan dengan membagikan dividen dalam bentuk saham anak perusahaan. Anak perusahaan akan menjadi public company tanpa memenuhi initial mandatory disclosures dan selanjutnya tidak perlu memenuhi continuing mandatory disclosures.

Di pasar modal, membagikan saham anak perusahaan sebagai sebagai dividend merupakan salah satu cara restrukturisasi dan reorganisasi anak perusahaan. Membagikan dividend berupa saham anak perusahaan dikenal sebagai spin-off.

Meskipun sebagai SRO, BEJ menjadi lemas dengan kata-kata “restu” Bapepam, saya memberikan acungan jempol kepada BEJ yang kukuh memegang prinsip, bahwa pembagian dividen saham anak perusahaan tidak dapat dilakukan. Prinsip yang dipertahankan adalah prinsip mandatory disclosure dalam upaya melindungi investor.

Tulisan ini dimaksudkan untuk memberikan advokasi kepada pemegang saham minoritas, pemegang saham independen, investor kecil juga kepada investor institusi (reksadana, dana pensiun) dan shareholder activists karena pada bulan Mei nanti terdapat perusahaan publik yang berencana melaksanakan RUPS untuk mendapatkan persetujuan atas rencana pembagian dividen berupa saham anak perusahaannya.

Membagikan saham anak perusahaan, yang notabene bukan perusahaan publik, sebagai dividen adalah pelanggaran terhadap UUPM. Sangat disayangkan Bapepam memberikan ijin atas rencana ini, meskipun persetujuan Bapepam bersifat kondisional. Syarat ke-3 yang diberikan Bapepam, biasanya sulit untuk dilaksanakan. Syarat ke-3 yang harus dipenuhi adalah persetujuan pemegang saham independen. Meskipun sulit dilaksanakan, apapun alasannya Bapepam tidak bertindak sebagai pelindung investor, Bapepam tidak cukup memberikan investor confidence bahwa hak-hak investor terlindungi. Kejadian ini akan menjadi precedence.

Pelanggaran

Penawaran adalah ajakan baik langsung atau tidak langsung, tersurat atau tersirat untuk melakukan transaksi tertentu. RUPS yang dilakukan adalah meminta persetujuan kepada pemegang saham atas rencana pembagian saham anak perusahaan. Cukup jelas bahwa sejak agenda RUPS diumumkan pada t-14 dari tanggal RUPS melalui 1 media massa berperedaran nasional vis-à-vis merupakan penawaran umum. Selain pelanggaran terhadap ketentuan Penawaran Umum, transaksi ini juga akan melanggar ketentuan tentang Transaksi Material dan Transaksi Berbenturan Kepentingan. Cukup banyak pelanggaran terhadap UUPM yang dilakukan atas dilaksanakannya transaksi ini. Namun karena keterbatasan halaman rubrik ini saya tidak dapat menyebutkannya satu persatu. Karenanya saya menyampaikan kepada shareholder activists untuk memulai menganalisa pelanggaran apa saja yang dilakukan dengan membaca ulang UUPM dan Peraturan Bapepam.

Karena saham anak perusahaan akan didapat oleh pemegang saham bukan berasal dari penawaran umum, BEJ/BES tidak memiliki dasar untuk melaksanakan kontrak pendahuluan pencatatan efek. Saham-saham anak perusahaan ini tidak dapat dicatatkan di bursa efek. Hal ini akan berimplikasi pada tidak terdapatnya likuditas atas saham-saham yang dibagikan dan tidak terdapatnya continuing disclosures.

“Keputusan” yang diberikan Bapepam diberikan dalam forum “dengar pendapat”. Produk hukum yang dapat diterbitkan Bapepam adalah Surat Keputusan Ketua Bapepam. Pada jurisdiksi pasar modal Indonesia tidak dikenal interpretative letter atau no-action letter seperti pada jurisdiksi pasar modal Amerika Serikat. Setahu saya keputusan Bapepam setidak-tidaknya harus dinyatakan dalam bentuk Surat Keputusan Ketua Bapepam. Alangkah naïve-nya jika kesimpulan pada forum dengar pendapat dianggap sebagai produk hukum yang mengikat para pihak. Bapepam tidak perlu malu mencabut ‘keputusan” ini.

Karena Bapepam sudah bersikap sloppy dan tidak melindungi investor, maka benteng selanjutnya adalah bursa efek (BEJ maupun BES) dan LKP (KSEI). Belajar dari pengalaman beberapa emiten yang gagal memenuhi kuorom pemegang saham independen, kali ini emiten akan berupaya memuluskan RUPS melalui “transaksi semu” (perpindahan kepemilikan saham tanpa perpindahan beneficiaries).

Salam!

---

*) staf pengajar Dept Manajemen FEUI, Depok, studi lanjut Faculteit der Rechtsgeleerdheid Erasmus Universiteit, Rotterdam.